干部學習講稿：經(jīng)濟周期與金融周期雙重沖擊下的世界經(jīng)濟

目錄/提綱：……
1、簡單地介紹一下通縮的狀態(tài)，通縮的壓力
5、最后是關(guān)于未來政策的思考
一、通縮的狀況與壓力
二、政府高負債率和企業(yè)負債率增長帶來的債務(wù)壓力
三、為什么資本進不了實體經(jīng)濟
（一）資本不進實體經(jīng)濟的原因
（二）全球經(jīng)濟進入資產(chǎn)財富時期
四、金融周期的沖擊將成為世界經(jīng)濟動蕩的核心要素
五、未來的政策性思考
……
干部學習講稿：經(jīng)濟周期與金融周期雙重沖擊下的世界經(jīng)濟
王晉斌
中國人民大學經(jīng)濟學院副院長、教授

在我講今天這個主報告之前，我先講一個小的故事，希望能夠把我們主報告的思路給大家做一個梳理，希望能講清楚。
課程前言
實際上這個故事要回到2008年，2008年在大洋彼岸大家知道發(fā)生了一次危機，危機當時美聯(lián)儲的主席是伯南克。大家都知道他是一個研究大蕭條的專家，所以大蕭條的基本結(jié)論就是貨幣供應(yīng)量不夠，所以美國開始防水，實行QE。這時候面臨一個問題，如果放了過多的貨幣，實體經(jīng)濟不能夠吸納的話，必然帶來資產(chǎn)價格市場的高漲，一個現(xiàn)實的問題上，次貸危機之后，全球經(jīng)濟的潛在產(chǎn)出率下滑，這就導致一個直接的結(jié)果是實體經(jīng)濟收益率下降，換言之就是講實體經(jīng)濟吸收貨幣的能力出現(xiàn)了內(nèi)生性的下降，它不是想要錢，是因為它收益率太低，大家都不愿意去投資，不愿意進入實體經(jīng)濟。這樣我們就看到了美國股市長達八年的牛市、債市、房市，價格基本上達到了原來危險的水平，債市更為瘋狂。
在大洋彼岸的另一面，出現(xiàn)了同樣的問題，由于這樣一個危機的沖擊，也出臺了這樣一個刺激計劃，結(jié)果大家看到我們2009年刺激計劃之后，2010年我們GDP保持了兩位數(shù)增長之后，實際上經(jīng)濟在持續(xù)地探底，所以刺激計劃退出。同樣也是過多的貨幣，導致資產(chǎn)價格也是上升，所以大家看到我們的房市、股市，包括我們的債市都經(jīng)歷過這樣一個瘋狂的時期。所以說現(xiàn)在世界經(jīng)濟面臨什么東西呢？就是說在實體經(jīng)濟沒有恢復的情況下，又面臨了一個金融周期的沖擊。大家知道資產(chǎn)價格的高漲，如果說刺破這個泡沫，必然會帶來財富的縮水和企業(yè)凈值的減少，必然再次引發(fā)衰退。所以當前世界經(jīng)濟就面臨著我今天給各位匯報的主標題，面臨著這樣一個經(jīng)濟周期和金融
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P這樣一個比例，是不是能夠完整代表貨幣的寬松程度，不一定。因為每個國家融資模式實際上是有差異的。比如說有些國家靠銀行主導性金融體系的話，M2/GDP就非常重要。如果他是一個市場主導性的，比如我們講的英美模式，實際上社會的融資可能是更重要的。但是不管從哪個指標來看，貨幣是比較寬松的。
為了表達這種寬松，我們用M2減GDP的增長率減CPI，我們看一下，就是發(fā)的貨幣要不是被GDP吸收了，要不就是被物價吸收了，如果減的都是一個正值的話，肯定貨幣是比較寬松的。在這里面，除了英國以外，所有的國家都是正值，所以說從這個指標來看也是比較寬松的。
新興經(jīng)濟體M2/GDP的增速，大家看到也是有比較大的增速，如果我們同樣按照這樣一個M2減GDP的增長率減CPI，我們可以看出來基本上除了印度以外，所有的國家實際上都是一個比較大的正值，這就表明貨幣發(fā)行還是相對比較寬松的。
寬松的貨幣我們看到它的本意是要刺激信貸，讓實體經(jīng)濟吸納這個貨幣，我們看出一個結(jié)果是什么呢？實際上寬松的貨幣在不同的國家，在發(fā)達經(jīng)濟體和新興經(jīng)濟體之間，它擴張的路徑是不一樣的。發(fā)達經(jīng)濟體總體上出現(xiàn)了下降，所以說它是內(nèi)生性的下降，錢進不了實體經(jīng)濟，后來我們有些證據(jù)，等會兒我們看到很多有些關(guān)于企業(yè)的調(diào)查，說你需不需要錢？發(fā)現(xiàn)實際上他本意上并不太需要錢。
新興經(jīng)濟體實際上信貸的擴張推動了信貸增長，所以我們可以看到信貸是一個正缺口，就是說發(fā)達經(jīng)濟體是負缺口，你正缺口意思說你的信貸增長的非�？�，帶來的結(jié)果是什么呢？一定是債務(wù)壓力。所以我們可以看到新興經(jīng)濟體債務(wù)風險是創(chuàng)歷史新高的。
下面我們可以看一下，有些數(shù)據(jù)，可以看到2015年底比2009年所有的國家流向非銀行金融部門的信貸是下滑的，其中發(fā)達經(jīng)濟體下降了5.8個百分點，新興經(jīng)濟體實際上是增長了38.4個百分點。新興經(jīng)濟體大家知道它雖然增長了這么多，但是全球是下滑的，為什么？因為它在整個全球信貸比例里面，大體上只占到了四分之一。
流向私人的非金融機構(gòu)的信貸，我們可以看出所有報告國家也是下滑的，其中發(fā)達國家下降了21個百分點，新興經(jīng)濟體增長了37個百分點，但是由于新興經(jīng)濟體的比例比較低，所以整體上所有報告國家這樣的流向私人非金融機構(gòu)的信貸也是下滑的。
還有最后一部分是流向家庭或為家庭服務(wù)的非盈利機構(gòu)的一樣一個信貸的市場價值和GDP。大家可以看一下，到所有報告國家流向家庭和為家庭服務(wù)的非盈利機構(gòu)的信貸市場價值也是下滑的。所以我們可以看出來整體上貨幣投放了很多，信貸增速除GDP的比例是下滑的。當然我們講新興經(jīng)濟體是增長的，當然這個比例增長的比較少一些。
如果我們從信貸這樣一個增速和趨勢做一個對比，我們可以看到主要發(fā)達經(jīng)濟體私人非金融部門的信貸除GDP的缺口，大家看到所有的國家是一個負缺口。這個縱軸表達的是信貸除GDP，負缺口大家可以看到是實際的值達不到趨勢的值，就是說信貸是不足的，實體經(jīng)濟吸納信貸的能力不足。
當然從新興經(jīng)濟體的角度來看，我們列舉了幾個典型的國家，包括中國、印度、俄羅斯和巴西，都是上升的，當然其中中國的上升速度是最快的。大家看到漲了信貸是73.6個百分點，到2015年比2009三季度。所以中國實際上出現(xiàn)了所謂我們講的叫信貸推動經(jīng)濟的增長，所以帶來企業(yè)的債務(wù)壓力是比較高的。
看一下新興經(jīng)濟體信貸到底是過量還是不足呢？我們同樣用了實際值減去趨勢值的圖，大家可以看一下。在這里邊所有的新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家私人非金融機構(gòu)存在的缺口是一個正缺口，大家看到都是一個正值，這是一個市場價值總量，這邊是所謂的這樣一個正缺口。大家可以看到，基本上除了我們講的在印度，有一個藍色最下邊是一個負缺口以外，所有的國家都是正缺口，當然中國的正缺口非常高。大家可以看到我們到2016年一季度，這個缺口高達GDP的30%，所以信貸投放是非�？斓�。
投放信貸過快的結(jié)果是什么呢？就是企業(yè)債務(wù)的高企，所以可以看到企業(yè)還債的壓力非常大。我們有一個紅色的數(shù)據(jù)大家可以看一下，我們2016年一季度，實際上中國非金融企業(yè)債務(wù)除GDP的比例超過了160%，導致私人非金融機構(gòu)的償還利息和分次償還的數(shù)額高達收入的20%，實際上這個是歷史最高水平，所以現(xiàn)在債務(wù)壓力是比較大的。當然這個比例大概比英美高了5.5個百分點，更高的是巴西，巴西大家看到2016年第一季度它的比例接近23%，實際上僅次于東南亞金融危機的水平。當然中國目前償債的利息，包括分期付款的壓力，占到他收入的20%，實際上是歷史的最高點。
這個圖大家看一下，實際上講的是中國、印度、俄羅斯、巴西，利息支付加上分期償還的數(shù)量除以收入的比例，實際上中國我剛才講了20%，巴西最高，大概23%，其他的印度稍微低一些，俄羅斯現(xiàn)在的比例已經(jīng)達到11%左右的水平。尤其是中國、巴西，企業(yè)償債的壓力是非常大的。
第三個方面我們可以看一下，除了我們講的貨幣的寬松帶來信貸以及償債的壓力以外，還有一個是政府在這個過程中實際上也使了很大的力氣，我們可以看出來，所有的債務(wù)，不管是發(fā)達經(jīng)濟體、新興經(jīng)濟體，實際上債務(wù)總量的比例增長的速度是非�？斓摹＿@個圖講的是不同經(jīng)濟體政府總債務(wù)除以GDP的變化，其中有一個下面兩個新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體，以發(fā)展中的亞洲是一個右路，是比較低的，歐元區(qū)和發(fā)達國家的是左路，是比較高的，所以像這些國家的政府債務(wù)比例都超過了GDP的100%，所以新興經(jīng)濟體債務(wù)比例還是政府使用債務(wù)來刺激經(jīng)濟的空間還是有的，因為相對債務(wù)比例低一些。
這是一個預(yù)測，大家可以看到，包括這些數(shù)據(jù)，講的是債務(wù)增長的幅度，其中大家看到有一個總數(shù)據(jù)，到大概2015年年底，全球公用的債務(wù)實際上達到了85萬億美元，占總債務(wù)的34%，就是政府債務(wù)大體上占據(jù)了三分之一的水平。所以整個發(fā)達經(jīng)濟體到2015年年底，德國，包括日本、英國、美國的政府債務(wù)都出現(xiàn)了不同幅度的增長，但是有些國家出現(xiàn)的比較大，有些國家相對出現(xiàn)的比例稍微低一點點，但是整體上都是上升的。
這是幾個主要發(fā)達國家政府總債務(wù)除以GDP的比重，大家可以簡單看一下。其中日本實際上是左路，就是 ……（未完，全文共13607字，當前僅顯示3236字，請閱讀下面提示信息。收藏《干部學習講稿：經(jīng)濟周期與金融周期雙重沖擊下的世界經(jīng)濟》）