行為金融學(xué)綜述

　　行為金融學(xué)，作為新興的金融學(xué)分支與占據(jù)金融學(xué)統(tǒng)治地位已經(jīng)有三十年之久的有效市場(chǎng)假說，對(duì)金融學(xué)的基礎(chǔ)——套利，投資人理性以及自年代以來涌現(xiàn)出來的大量異常現(xiàn)象進(jìn)行了達(dá)二十年之長(zhǎng)的爭(zhēng)論，雙方此消彼長(zhǎng)，加深了人們對(duì)金融市場(chǎng)的理解，促進(jìn)了金融學(xué)向更廣更深的方向發(fā)展。
　　一、介紹
　　在傳統(tǒng)金融學(xué)的范式中，“理性”意味著兩個(gè)方面：首先，代理人的信仰是正確的：他們用于預(yù)測(cè)未知變量未來實(shí)現(xiàn)的主觀分布就是那些被抽取實(shí)現(xiàn)的分布。其次，給定他們的信仰，在與的主觀期望效用（）概念相一致的意義上，代理人做出正常可接受的選擇。
　　是一種研究金融市場(chǎng)嶄新方法，至少部分地以對(duì)傳統(tǒng)范例面臨的困難做出反應(yīng)的面貌出現(xiàn)的。廣義上，認(rèn)為通過使用某些代理人不是完全理性的模型，可以更好的理解某些金融現(xiàn)象。在某些行為金融學(xué)模型中，代理人的信仰不完全正確，大都是因?yàn)椴磺‘?dāng)?shù)膽?yīng)用貝葉斯法則。在另一些模型中，代理人的信仰是正確的但做出的選擇通常是有疑問的，與不相容。
　　最大的成功
……（新文秘網(wǎng)http://120pk.cn省略680字，正式會(huì)員可完整閱讀）……　
價(jià)仍是存在。
　　理論
　　在前一節(jié)中，我們強(qiáng)調(diào)了當(dāng)誤價(jià)發(fā)生時(shí)，設(shè)計(jì)糾正它的策略不擔(dān)有風(fēng)險(xiǎn)而且成本昂貴，因此允許誤價(jià)存在的思想�，F(xiàn)在我們就討論一些已確認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)和成本。
　　基本面風(fēng)險(xiǎn)
　　關(guān)于某只股票基本價(jià)值的一些壞消息，引起股票進(jìn)一步下跌導(dǎo)致?lián)p失。而且替代性證券很少是完美的，經(jīng)常是高度不完美的，使得消除所有基本面風(fēng)險(xiǎn)成為不可能。
　　噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)
　　指被套利者利用的誤價(jià)在短期內(nèi)惡化的風(fēng)險(xiǎn)。此思想由（）提出。即使某只股票擁有完美的替代性證券，套利者仍面臨那些本來使這只股票低估的消極投資者更加消極促使估價(jià)進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)。一旦想當(dāng)然認(rèn)為估價(jià)不同于其基本價(jià)值是可能的，那么想當(dāng)然認(rèn)為未來價(jià)格運(yùn)動(dòng)將增加發(fā)散性也是可能的。當(dāng)然，如果價(jià)格最終收斂于基本價(jià)值，那么有長(zhǎng)遠(yuǎn)視野的套利者會(huì)對(duì)噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)置之不理。
　　噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)之所以重要是，現(xiàn)實(shí)世界中許多套利者是短視的而非有長(zhǎng)遠(yuǎn)視野的。這是因?yàn)樵S多套利者——職業(yè)資產(chǎn)組合經(jīng)理人——不是管理自有資金，而是代客理財(cái)。用的話說，這是“大腦與資本的分離”。這種代理特征有重要的后果：缺乏專業(yè)知識(shí)去評(píng)價(jià)套利者策略的投資者，可能簡(jiǎn)單地基于套利者的回報(bào)來評(píng)價(jià)他。如果套利者正試圖利用的誤價(jià)在短期內(nèi)變?cè)鈱?dǎo)致?lián)p失，投資者可能認(rèn)為他不稱職而撤資。套利者遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能等到短期損失過去，此時(shí)恰是投資機(jī)會(huì)最吸引人之時(shí)，他可能被迫過早地變現(xiàn)。這種過早變現(xiàn)的恐懼使他行如短視者。這些問題僅會(huì)使債權(quán)人煩惱，在短期受損后，債權(quán)人看到附屬抵押品貶值，會(huì)要求償還貸款，又引起過早變現(xiàn)。
　　執(zhí)行成本
　　恰當(dāng)?shù)剡\(yùn)用利用誤價(jià)的策略經(jīng)常是很困難的。許多困難與賣空證券有關(guān)，而這是套利者為了避免基本面風(fēng)險(xiǎn)所必須做的。對(duì)大部分貨幣管理人——特別是養(yǎng)老基金管理人和共同基金管理人——賣空是不允許的。一名允許賣空的貨幣管理人——例如對(duì)沖基金管理人——仍不能賣空，如果賣空供給不能滿足它的需求的話。即使他能賣空，套利者不能確保他能繼續(xù)足夠長(zhǎng)的時(shí)間借到證券直到誤價(jià)自我糾正使他獲利。假使證券的原先擁有者要收回，套利者將不得不在可能不利時(shí)，通過在公開市場(chǎng)上買入證券（稱為“大宗買入”）以補(bǔ)進(jìn)他的賣空頭寸。
　　某些套利策略需要在外國(guó)市場(chǎng)上買賣證券，這經(jīng)常有法律限制阻止美國(guó)投資者這樣做。通過法律漏洞繞過這些限制是昂貴的。最后，“執(zhí)行成本”也包括執(zhí)行套利策略時(shí)面臨的一般交易成本，例如傭金和買賣差價(jià)。
　　模型風(fēng)險(xiǎn)
　　即使一旦誤價(jià)發(fā)生，套利者經(jīng)常仍然不能確信這是否真的存在。考慮這種情況的一種方法是設(shè)想在尋求吸引人的機(jī)會(huì)時(shí)，套利者依賴于一個(gè)可以告訴他基本價(jià)值的模型來判斷是否誤價(jià)。然而，套利者不能確信證券被誤價(jià)：也可能是模型錯(cuò)了，股票事實(shí)上正確定價(jià)了。這種不確定性來源稱之為模型風(fēng)險(xiǎn)，它也會(huì)限制頭寸。
　　與教科書中的套利相比，現(xiàn)實(shí)世界中套利包括大量風(fēng)險(xiǎn)，在某些條件下將限制套利和允許基本價(jià)值的偏離一直存在。為了理解這些條件是什么，考慮兩種情況
　　首先，假設(shè)誤價(jià)的證券沒有相近的替代性證券，因此套利者將暴露于基本面風(fēng)險(xiǎn)之下。在這種情況下，套利受到限制的充分條件是（）套利者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者；和（）基本面風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)性的，因此不能通過擁有許多頭寸來分散。條件（）確保了誤價(jià)不會(huì)被單個(gè)套利者擁有誤價(jià)的證券大額頭寸而消除。條件（）確保了誤價(jià)不會(huì)被大量套利者每人都在誤價(jià)的證券當(dāng)前持有量上增加少量頭寸所消除。噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)、模型風(fēng)險(xiǎn)或執(zhí)行成本的存在僅是進(jìn)一步限制了套利。
　　其次，即使完美的替代性證券存在，套利仍然受到限制。替代型證券的存在使 ……（未完，全文共3779字，當(dāng)前僅顯示1908字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《行為金融學(xué)綜述》）